观点速览：
并购投资和创新创业一样将深刻驱动中国经济进一步转型升级
数万亿级并购市场将为投资者带来财富盛宴
积极股东主义并购投资策略是资产荒背景下的掘金新思路
核心投资理念简析：
本文所指的积极股东主义并购投资理念是指通过举牌收购具有内在价值的上市公司股份，获得对该企业的一定影响力或控制权，然后对其进重组、改善，通过新兴产业优质资产融入、管理优化、市场优化等市值管理措施，使被投资企业的内在价值不断增长，反映在股票市值上的大幅上涨，然后通过二级市场择时退出获得收益。
前言
在经济潜在增长率下降，2014-2016年货币超发，利率市场化和金融创新的集合作用下，“资产荒”现象愈加突出。尤其是在2017年楼市高压限购的政策，导致更多资金从房市溢出。然而2017年证券市场可能是监管大年、市场小年，纯粹股票型基金的业绩很难满足投资者理财诉求，市面上大量资金找不到合适投资品。机会离不开对趋势的把握，掘金关键在于是否能够在新经济趋势下拥有更加确定性的投资策略。
在当前国企并购重组、民族资本跨洋出海、新经济分类整合的背景下，2016年并购市场在2015年迎来爆发后继续高歌猛进。根据CVSource投中数据终端显示，2016年宣布交易案例8380起，披露金额案例数量6642起，披露交易规模高达3.78万亿元。数万亿级的并购市场源于中国产业结构大调整的背景，并购投资和创新创业一样将深刻驱动中国经济进一步转型升级，万亿级的并购市场意味着更大规模的财富盛宴。
一、美国百年并购对中国经济转型的借鉴
美国历史上共掀起过六次次并购浪潮，从19世纪末至今百年有余。企业并购浪潮具有周期性的特点，在每一次大规模的并购过后，都会出现一段并购活动相对较少的时期。美国的第一次并购风潮（（1895 年—1904 年），当时推动力量是1865 年美国内战结束，随着横跨大陆的铁路网的铺设，全国统一市场逐步形成；第二次并购潮恰逢1929 年经济大萧条的背景之下，借鉴凯恩斯经济理论的罗斯福新政推动了并购的进程；第三次并购浪潮（20 世纪50—60 年代），第二次世界大战时期发明的国防技术得到推广，产生了以计算机、激光、宇航、核能、合成材料和生物制药为代表的高科技新兴工业部门；第四次并购潮背景是1970 年代中东两次石油危机所造成了西方国家普遍的经济衰退。第五次并购风潮（ 90 年代至21 世纪初），计算机、生物医疗、电讯业、电子信息业当是热点所在。通过并购高技术产业出现了一批“巨无霸”型企业，使得这些行业的国际市场被几家或十几家跨国公司垄断；2004 年至今的第六次并购潮则是随着新能源技术、移动物联网技术所兴起的。不同时期的并购浪潮促成美国企业结构的重大改变，美国经济从原先的以中小型企业为主转化为现在的形式，即由成千上万的跨国公司构成。
纵观美国大公司的成长历史，尤其是500强企业，绝大多数都是经过数次、甚至数十次的兼并整合而成长起来，正如美国著名经济学家斯蒂格勒如此评价美国企业的成长路径：“没有一个美国大公司不是通过某种程度、某种形式的兼并成长起来的，几乎没有一家公司主要是靠内部扩张成长起来的。”美国企业的成长历史，实际上也是并购的历史。
根据对美国并购历史的梳理，结合当前中国经济由中低端产业向中高端产业升级的现实，尤其是在技术驱动和政策推动下，中国也像美国一样正在掀起类似的并购浪潮，可以预见将会有更多企业通过并购重组、优势互补不断增强竞争力，完成升级转型，成为区域型或者跨国型企业。相关行业集中度将进一步提升，规模经济效益会更加凸显。
美国大量世界级企业是从并购中走来，中国大量企业正向并购发展道路上走去。我国产业经济的转型既需要中小企业的创新创业，也需要大中企业的并购重组。例如2016年中国家电巨头美的以要约收购方式，将欧洲机器人巨头库卡94.55%股份收入麾下，库卡集团是全球领先的机器人及自动化生产设备和解决方案的供应商。库卡机器人板块处于市场领先地位，在汽车工业机器人行业位列全球市场前三、欧洲第一。通过收购重组，美的集团将极大优化在先进制造领域的布局，美的集团（000333）董事长兼总裁方洪波在德国汉诺威工博会“发现顺德”全球路演大会上表示，美的并购库卡初见成效，库卡即将公布的一季度销售收入预计将增长超过20%。2017年美的集团全球销售收入将达到300亿美元，其中150亿美元将来自于中国之外的市场。
二、中美并购投资基金模式比较
中国上市公司并购的序幕由1993年深宝安收购延中实业正式拉开，此后进入中国并购史的启蒙阶段。在1997年～2002年间，中国市场上发生的上市公司并购数达到了577起，但是这些并购活动不是以市场经济为基础，而是以计划性、军事化为特征的，以买壳上市、或配合政府的国企改革任务和国企扭亏的时代要求而进行的。以中国加入世贸组织为标志，2002年开始，中国才真正进入了建立在市场基础上的并购时代。13年之后的2015年，中国并购市场交易数量和规模迎来爆发式增长，全年共发生交易数量与2014年相比增长48.64%；交易金额达到21810亿元人民币，与2013年相比增长120.88%，这背后显然离不开国家战略、产业结构调整升级的宏观大势。
并购投资下的并购基金主要分为控股型并购基金模式和参股型并购基金模式。前者是美国并购基金的主流模式，强调获得并购标的控制权，并以此主导目标企业的整合、重组及运营。后者并不取得目标企业的控制权，而是通过提供债权融资或股权融资的方式，协助其他主导并购方参与对目标企业的整合重组，是我国目前并购基金的主要模式。
（1）美国模式
在美国成熟的市场，PE 基金中超过50%的都是并购基金，主流模式为控股型并购，获取标的企业控制权是并购投资的前提。国外的企业股权相对比较分散，主要依靠职业经理人管理运营，当企业发展出现困难或遇有好的市场机会，股东出售意愿较强，并购人较易获得目标企业的控制权。控股型并购可能需要对标的企业进行全方位的经营整合，因此对并购基金的管理团队要求较高，通常需要有资深的职业经理人和管理经验丰富的企业创始人。
例如美国黑石集团就是一家擅长控股型并购的PE机构，2007年6月，黑石集团在纽约证券交易所上市，成为首个在公开市场募集资金的“私募”公司。控股并购案例：希尔顿酒店、飞思卡尔半导体，2007年收购中国蓝星集团。
（2）中国模式
控股型并购模式要经历一个较长的周期且必须有一个清晰的投资理念，目前国内的 PE市场还相对处于发展阶段，因此控股型并购模式操作比较少见，主要是参股型并购模式。通常有两种方式，一是「PE+上市公司」并购基金的运作模式，是 PE（私募股权投资机构）与上市公司（或关联人）共同组建基金管理人，发起并购基金，并购方向围绕该上市公司战略发展产业链。
例如2016年时代伯乐根据自身在TMT、先进制造、大健康等行业领域的优势，以「PE+上市公司」模式，引入地方政府引导基金，先后和洲明科技（300232）、山鹰纸业（600567）、共进股份（603118）等上市公司合作分别发起设立三支并购基金，规模合计逾10亿元。
第二种是A 股并购基金，即通过并购重组在 A 股市场运作的私募投资基金。主要运作方式是，并购基金通过受让、二级市场交易等方式控制上市公司，重新规划上市公司的业务战略方向，注入受市场欢迎的新兴产业资产，改善上市公司，从而实现上市公司市值的提升。具有代表性的案例，例如九鼎集团并购中江地产。
三、积极股东主义并购投资理念的基金举例说明
房市限购，股市震荡，债市收益连创新低，传统投资理念顿感失灵。投资不应该仅仅止步于选择，还有另一种玩法叫主动创造价值。积极股东主义并购投资理念就是摒弃投资后被动等待的思路，在当前资产遁形、并购潮起的形势下，把握万亿级并购市场，积极参与投后环节，主动创造价值。
模式分析：例如深圳瀚信集团旗下的举牌策略基金，是典型的积极股东主义并购投资理念，其盈利模式是以一级市场投资逻辑投资上市企业，做积极的股东，充分发挥时代伯乐的创投优势，帮助企业融入资产、再度成长，进而通过改善上市公司基本面实现在二级市场的主动创造价值。
操作路径：
Ø 二级市场行业研究选取优质投资标的；
Ø 一级市场强大筛选尽调能力锁定优质资产；
Ø 一二级联动实施收购兼并，二级市场举牌获得话语权后将一级市场的优质项目注入上市公司，改善上市公司经营，实现市值增长。
举牌标的筛选标准：
Ø 资产质量优良：公司现金流充裕，资产负债率较低，资产较为优良，避免举牌后繁琐的债务负担，腾挪空间大；
Ø 公司成长性良好：所处行业前景广阔或者行业虽然传统，但是供给侧下降，而需求端不变甚至还在增加；
Ø 大股东有做大意愿：大股东有强烈的做大公司的意愿，有谋求改革转型的决心与魄力；
Ø 原则上市值偏小，以60亿以下为主；
Ø 股权结构分散，大股东持股不超过30%，便于获取一定话语权。
整体上而言举牌策略基金完美体现了积极股东主义并购投资的理念，具备一级市场的收益性和二级市场的流动性。作为一级半市场的举牌策略基金需要一二级联动运作的能力，单纯的阳光私募机构或者单纯的创投机构往往难以有效掌控全局，所以市场上举牌策略基金并不常见。